Financial Rebalancing Act: Stop Worrying About Global Flow of Capital HÀNH ĐỘNG TÁI CÂN BẰNG TÀI CHÍNH: Hãy chấm dứt lo lắng về dòng tư bản toàn

Financial Rebalancing Act: Stop Worrying About Global Flow of Capital	HÀNH ĐỘNG TÁI CÂN BẰNG TÀI CHÍNH: Hãy chấm dứt lo lắng về dòng tư bản toàn cầu
Alan M. Taylor
Foreign Affairs, July/August 2011	Tạp chí “Foreign Affairs” - tháng 7-8/2011
The global financial crisis that began in 2007 has only just begun to recede, but economists and policymakers are already considering its future implications. Has the Great Recession introduced a new economic era? Or was it a temporary shock that will eventually correct itself? The answers to these questions will affect a number of vital economic issues, including the relationship between emerging and developed economies, the direction of international trade and capital flows, and the potential for currency wars or other economic conflicts.	Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu bắt đầu vào năm 2007 chỉ mới bắt đầu lùi dần, nhưng các nhà kinh tế và các nhà hoạch định chính sách đã xem xét những tác động tương lai của nó. Liệu cuộc Đại suy thoái có mở đầu một kỷ nguyên kinh tế mới? Hay nó là một cú sốc tạm thời mà cuối cùng sẽ tự điều chỉnh? Câu trả lời cho những câu hỏi này sẽ ảnh hưởng đến một số vấn đề kinh tế quan trọng sống còn, bao gồm cả mối quan hệ giữa nền kinh tế mới nổi và đã phát triển, phương hướng thương mại quốc tế và các dòng vốn, và tiềm năng cho các cuộc chiến tiền tệ hay những xung đột kinh tế khác.
Both the recent crisis and the policies that ended it were unprecedented. Compared to other periods of economic turmoil, this crisis was not only unparalleled in scale but also unique in its causes -- among them, many argue, global financial imbalances. Basic economic theory presumes that capital will flow "downhill" from capital-rich developed economies to capital-scarce emerging ones, as investors in the first seek profits in the second. Yet over the past 15 years, capital has, on net, flowed "uphill" from emerging economies to developed ones. Although private capital did travel downhill, as conventional wisdom predicts, it was offset by vast government reserves from emerging countries, chiefly from central banks and sovereign wealth funds, heading uphill. When the recession struck, this unprecedented flow of capital and accumulated reserves suddenly seemed less of a mystery, as emerging markets facing problems began to use the reserves they had accumulated to ride out the economic storm. With that insurance on hand, they defended their currencies, averted capital flight, buffered their financial systems, maintained access to capital markets, and pursued fiscal stimulus programs more successfully than they had during previous episodes of economic turmoil and with greater confidence than some of the developed economies.	Cả cuộc khủng hoảng gần đây lẫn các chính sách chấm dứt nó là chưa từng có. So với những giai đoạn rối loạn kinh tế khác, cuộc khủng hoảng này không chỉ không thể so sánh về quy mô mà còn độc nhất vô nhị về các nguyên nhân của nó – trong số đó, nhiều người lập luận, là những mất cân bằng tài chính toàn cầu. Lý thuyết kinh tế cơ bản giả định rằng vốn sẽ chảy “xuống” từ các nền kinh tế phát triển giàu vốn sang các nền kinh tế đang nổi khan hiếm vốn, khi các nhà đầu tư ở các nền kinh tế phát triển tìm kiếm lợi nhuận ở các nền kinh tế đang nổi lên. Tuy nhiên, trong vòng 15 năm qua, vốn, về giá trị thực, đã chảy “ngược lên” từ các nền kinh tế đang nổi lên sang các nền kinh tế phát triển. Mặc dù vốn tư nhân chay xuống, như sự hiểu biết thông thường dự đoán, nó đã được bù lại bởi những dự trữ chính phủ rất lớn từ những nước đang nổi lên, chủ yếu là từ các ngân hàng trung ương và các quỹ đầu tư quốc gia, hướng ngược lên. Khi suy thoái xảy ra, dòng vốn chưa từng có này và những dự trữ được tích lũy đột nhiên dường như ít bí ẩn hơn, khi các thị trường mới nổi đang đối mặt với các vấn đề bắt đầu sử dụng dự trữ mà họ đã tích luỹ để vượt qua cơn bão kinh tế. Với sự bảo hiểm này trong tay, họ bảo vệ đồng tiền của mình, ngăn chặn đào thoát vốn, làm vật đệm cho hệ thống tài chính của mình, duy trì quyền tiếp cận các thị trường vốn, và theo đuổi các chương trình kích thích tài chính thành công hơn họ có trong những giai đoạn trước đây của khủng hoảng kinh tế và với sự tự tin lớn hơn một số nền kinh tế phát triển.
Yet although these global imbalances may have helped emerging economies during the financial crisis, many have argued that they also contributed to fueling the financial crisis among developed markets in the first place. The International Monetary Fund (IMF) and the G-20, along with many central banks, finance ministers, and economists, have argued that this "savings glut," in the words of U.S. Federal Reserve Chair Ben Bernanke, was a key factor in directing capital toward rich countries, lowering real interest rates, and encouraging excessive risk taking by households and investors. Leaders throughout the world have devoted a great deal of energy to ending these global imbalances in the hope of preventing another crisis. U.S. Treasury Secretary Timothy Geithner, for example, proposed a cap last year that would limit capital flows. And the G-20 later attempted to devise a warning system of macroeconomic indicators to identify excessive imbalances.	Tuy nhiên, mặc dù những sự mất cân bằng toàn cầu này có thể đã giúp các nền kinh tế mới nổi trong cuộc khủng hoảng tài chính, nhiều người đã lập luận rằng chúng cũng góp phần thúc đẩy cuộc khủng hoảng tài chính giữa các thị trường phát triển ở giai đoạn đầu tiên. Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) và G-20, cùng với nhiều ngân hàng trung ương, các bộ trưởng tài chính, và các nhà kinh tế đã lập luận rằng sự “dư thừa tiết kiệm” này, theo lời của Chủ tịch Ngân hàng Dự trữ Liên bang Mỹ Ben Bernanke, là một nhân tố chủ chốt trong việc định hướng vốn hướng tới các nước giàu, giảm lãi suất thực tế, và khuyến khích các hộ gia đình và các nhà đầu tư liều lĩnh quá mức. Các nhà lãnh đạo trên toàn thế giới đã dành rất nhiều sức lực để chấm dứt những mất cân bằng toàn cầu này với hy vọng ngăn chặn được một cuộc khủng hoảng khác. Chẳng hạn, Bộ trưởng Tài chính Mỹ Timothy Geithner đề xuất một giới hạn hồi năm ngoái hạn chế các dòng vốn. G-20 sau đó đã cố gắng đưa ra một hệ thống cảnh báo các chỉ số kinh tế vĩ mô để xác định những mất cân bằng quá mức.
Yet a closer look at both economic history and current trends suggests that even without government intervention, these global imbalances are likely to stop increasing at the same pace and may even decrease. And so, by doggedly emphasizing the importance of these imbalances, economists and policymakers risk fighting the last battle even as a new postcrisis economy emerges with its own set of challenges.	Tuy nhiên, một cái nhìn kỹ lưỡng hơn về cả lịch sử kinh tế lẫn những xu hướng hiện tại cho thấy rằng ngay cả khi không có sự can thiệp của chính phủ, những mất cân bằng toàn cầu này cũng có khả năng ngừng gia tăng với cùng một tốc độ và thậm chí có thể giảm. Và như vậy, bằng cách kiên trì nhấn mạnh tầm quan trọng của những mất cân bằng này, các nhà kinh tế và các nhà hoạch định chính sách có nguy cơ phải đánh trận chiến cuối cùng ngay cả khi một nền kinh tế hậu khủng hoảng mới nổi lên cùng với một loạt những thách thức của chính nó.
CRISES, THEN AND NOW To understand the capital imbalances that occurred during the Great Recession, it is helpful to compare the period that led up to the crisis to earlier cycles of globalization. In the first era of globalization (from approximately 1870 to 1914) both trade and financial flows expanded dramatically. Capital came mainly from Europe, especially from the United Kingdom, which largely channeled its investments into its colonies. British investors directed their money to rich settler countries, such as Australia and Canada, where it was used to develop natural resources. Many of the poorer emerging markets of the day were part of some European state's empire, meaning that they presented few sovereign risks and investors could expect to find virtually identical legal and institutional support there as what they knew from home. Although in the one region where investment was risky, the independent states of Latin America, investors often experienced recurrent defaults, banking crises, and currency crashes, capital basically flowed from the rich core to the poor periphery in the lead-up to World War I.	Các cuộc khủng hoảng, xưa và nay Để hiểu được những mất cân bằng vốn đã xảy ra trong cuộc Đại suy thoái, việc so sánh thời kỳ dẫn đến cuộc khủng hoảng với các chu kỳ trước đó của toàn cầu hoá là điều có ích. Trong kỷ nguyên đầu tiên của toàn cầu hoá (từ khoảng năm 1870 đến năm 1914), các dòng cả thương mại lẫn tài chính đều mở rộng đáng kể. Vốn chủ yếu đến từ châu Âu, đặc biệt là từ Anh, mà phần lớn chuyển những đầu tư của nó vào các thuộc địa. Các nhà đầu tư Anh hướng tiền của họ sang những nước thuộc địa giàu có, như Ôxtrâylia và Canada, nơi nó được sử dụng để phát triển các nguồn tài nguyên thiên nhiên. Nhiều thị trường mới nổi nghèo hơn ngày đó là một phần trong đế chế của một số nhà nước châu Âu, có nghĩa rằng chúng ít những rủi ro về chủ quyền và các nhà đầu tư có thể trông đợi tìm thấy ở đó sự hỗ trợ về pháp lý và thể chế hầu như giống với những gì họ đã biết từ trong nước. Mặc dù ở một khu vực nơi đầu tư là rủi ro, các quốc gia độc lập Mỹ Latinh, các nhà đầu tư thường phải chịu những tình trạng vỡ nợ tái diễn đều đặn, các vụ khủng hoảng ngân hàng, và các vụ phá sản tiền tệ, vốn về cơ bản chảy ra từ vùng trung tâm giàu có sang vùng ngoại vi nghèo trước khi diễn ra Chiến tranh Thế giới thứ I.
But then, the first era of globalization fell victim to all-out war, the Great Depression, and war again. By 1945, most countries had retreated behind trade barriers and capital controls. The 1944 Bretton Woods conference, convened to rebuild the international economic system, established a global financial order that led to the creation of the IMF and, eventually, the World Bank. Under the Bretton Woods system, a sense of calm settled on global markets, with no financial crises occurring throughout the 1950s and 1960s. Although the cause of this tranquility is still debated, two features of the Bretton Woods regime undoubtedly contributed. Under the Bretton Woods fixed-exchange-rate system, governments could tightly control external flows of capital to prevent the flight of money and avert speculative attacks on their currencies. And strict, even draconian, restrictions on domestic financial systems kept banks constrained, forbidding them from taking large risks and moderating their ability to leverage.	Nhưng khi đó, kỷ nguyên đầu tiên của toàn cầu hoá trở thành nạn nhân của cuộc chiến tranh tổng lực, Đại suy thoái, và chiến tranh một lần nữa. Đến năm 1945, hầu hết các nước đã rút lui về đằng sau các hàng rào thương mại và sự kiểm soát vốn. Hội nghị Bretton Woods năm 1944, được triệu tập để xây dựng lại hệ thống kinh tế quốc tế, đã thiết lập một trật tự tài chính toàn cầu dẫn đến việc tạo ra IMF, và cuối cùng là Ngân hàng Thế giới. Trong khuôn khổ hệ thống Bretton Woods, một cảm giác yên ổn đã định hình trên các thị trường toàn cầu, với không có cuộc khủng hoảng tài chính nào xảy ra trong suốt những năm 1950 và 1960. Mặc dù nguyên nhân của sự yên tĩnh này vẫn còn được tranh luận, hai đặc điểm của chế độ Bretton Woods chắc chắn có đóng góp. Trong khuôn khổ hệ thống tỷ giá hối đoái cố định Bretton Woods, các chính phủ có thể kiểm soát chặt chẽ các dòng vốn bên ngoài để ngăn chặn việc đào thoát tiền và tránh các cuộc tấn công đầu cơ vào đồng tiền của họ. Và những hạn chế nghiêm ngặt, thậm chí là hà khắc, đối với hệ thống tài chính trong nước giữ cho các ngân hàng bị kiềm chế, cấm họ có những mạo hiểm lớn và tiết chế khả năng đòn bẩy của họ.
Yet the Bretton Woods system withered away in the 1970s and 1980s, undercut by financial innovations designed to evade capital controls, a lack of commitment to fixed exchange rates, and a willingness of governments, especially in the developed economies, to tolerate greater financial freedom at home and abroad. As a result, a more freewheeling system of finance arose, similar to that of the first era of globalization. This occurred first, in the 1980s, among developed markets and then, in the 1990s, among emerging markets as they opened up their economies and began to embrace financial globalization.	Tuy nhiên, hệ thống Bretton Woods đã tàn lụi trong những năm 1970 và 1980, bị gây phương hại bởi những đổi mới tài chính được thiết kế để tránh những sự kiểm soát vốn, tình trạng thiếu cam kết đối với tỷ giá hối đoái cố định, dung thứ cho tự do tài chính lớn hơn ở trong nước và ngoài nước. Kết quả là, một hệ thống tài chính tự do lớn hơn xuất hiện, tương tự như hệ thống của kỷ nguyên toàn cầu hoá đầu tiên. Điều này xảy ra lần đầu tiên, vào những năm 1980, trong những thị trường phát triển và sau đó, vào những năm 1990, trong những thị trường mới nổi khi họ mở cửa nền kinh tế của mình và bắt đầu đón nhận sự toàn cầu hoá tài chính.
Financial crises then began reemerging. They did not immediately impact the seemingly resilient developed economies. Various crises in developed countries, from the widespread U.S. savings and loan failure in the 1980s to the collapse of Scandinavian banks in the early 1990s, were costly but not crippling. But the arrival in the emerging world of financial globalization, with its demands of political and institutional stability, financial supervision, and monetary and fiscal probity, proved far more damaging.	Sau đó, các cuộc khủng hoảng tài chính bắt đầu xuất hiện trở lại. Chúng không ngay lập tức tác động đến các nền kinh tế phát triển dường như mau phục hồi. Nhiều cuộc khủng hoảng khác nhau ở các nước phát triển, từ phá sản tiết kiệm và vay nợ tràn lan của Mỹ những năm 1980 tới sự sụp đổ của các ngân hàng Xcăngđinavi đầu những năm 1990, tốn kém nhưng không gây tê liệt. Tuy nhiên, việc khủng hoảng xuất hiện trong thế giới toàn cầu hoá tài chính đang nổi lên, với những đòi hỏi của nó về ổn định chính trị và thể chế, giám sát tài chính, và tính trung thực tiền tệ và tài chính, tỏ ra gây tổn hại hơn rất nhiều.
Emerging countries often experienced a double or triple crisis. A currency crash would weigh down banks and the government by magnifying the value of foreign hard-currency debts in local-currency terms, raising the risk of government default and banking crises. Or a bank collapse would injure the economy, triggering fiscal strains and capital flight and raising the risk of government default or currency crises. Additionally, a sovereign default would devastate banks' balance sheets and elevate the country's risk premium, raising the pressure for banking and currency crises. Any one of these types of crises was apt to trigger another.	Các nước mới nổi thường gánh chịu một cuộc khủng hoảng gấp đôi hoặc gấp ba. Một vụ phá sản tiền tệ sẽ đè nặng lên các ngân hàng và chính phủ bằng cách phóng đại giá trị của các khoản nợ đồng tiền mạnh của nước ngoài trong điều kiện tiền tệ địa phương, làm gia tăng nguy cơ vỡ nợ chính phủ và các cuộc khủng hoảng ngân hàng. Hoặc một vụ sụp đổ ngân hàng sẽ làm tổn thương nền kinh tế, gây ra những căng thẳng tài chính và hiện tượng đào thoát vốn và làm tăng nguy cơ vỡ nợ chính phủ hay các cuộc khủng hoảng tiền tệ. Ngoài ra, một sự vỡ nợ chính phủ sẽ tàn phá bản quyết toán của các ngân hàng và nâng phí bảo hiểm rủi ro của đất nước, gia tăng áp lực đối với các cuộc khủng hoảng ngân hàng và tiền tệ. Bất kỳ một trong các dạng khủng hoảng này đều dễ gây ra một cuộc khủng hoảng khác.
Many emerging countries found themselves caught in this vicious cycle. The largest and most alarming wave came during the 1997-98 Asian financial crisis. Caused by a still-disputed combination of weakening macroeconomic conditions and self-fulfilling investor pessimism, the crisis shut down access to capital markets and led to widespread devaluations of currencies and credit crunches across South and East Asia, causing, in turn, stock-market declines and sharp recessions.	Nhiều quốc gia mới nổi thấy mình bị mắc trong cái vòng luẩn quẩn này. Làn sóng lớn nhất và đáng báo động nhất xuất hiện trong cuộc khủng hoảng tài chính châu Á 1997-1998. Được sinh ra bởi sự kết hợp vẫn còn bàn cãi giữa những điều kiện kinh tế vĩ mô suy yếu với tâm lý bi quan của nhà đầu tư tự thực hiện, cuộc khủng hoảng chấm dứt quyền tiếp cận các thị trường vốn và dẫn đến tình trạng phá giá rộng rãi tiền tệ và các cuộc khủng hoảng tín dụng khắp Nam Á và Đông Á, đến lượt nó gây ra những suy giảm trên thị trường chứng khoán và suy thoái mạnh.
An agreement that Indonesia and the IMF struck in early 1998 was a defining moment of the crisis. Indonesian President Suharto was forced to accept a bailout from the IMF to avoid a default. In exchange, he had to comply with the IMF's demands for drastic economic reforms meant to prevent another crisis and achieve a sustainable outcome: reducing Indonesia's deficit, permitting the failure of insolvent firms and banks, and raising interest rates. The photograph of the signing of the agreement, showing Suharto hunched over papers with the IMF's managing director, Michel Camdessus, standing over his shoulder like a watchful schoolmaster, captured the humiliation of Indonesia and other states that had been struck by the crisis and were now forced to rely on Western aid and bow to stiff conditions. In the years that followed, emerging economies would take steps to avoid such dependence on foreign assistance. Outside help was to give way to self-help.	Một thoả thuận mà Inđônêxia và IMF tiến tới đầu năm 1998 là một thời điểm định rõ của cuộc khủng hoảng. Tổng thống Inđônêxia Suharto đã buộc phải chấp nhận một sự cứu trợ từ IMF để tránh vỡ nợ. Đổi lại, ông phải tuân theo yêu cầu của IMF đòi có những cách kinh tế mạnh mẽ có y nghĩa để ngăn chặn một cuộc khủng hoảng khác và đạt được một kết quả bền vững: giảm thâm hụt của Inđônêxia, cho phép các công ty và các ngân hàng mất khả năng thanh toán phá sản, và tăng lãi suất. Bức ảnh về việc ký kết thoả thuận này, cho thấy Suharto khom người trên các văn kiện với giám đốc quản lý của IMF, Michel Camdessus, canh chừng qua vai ông giống như một thầy giáo đầy cảnh giác, đã nắm bắt sự bẽ mặt của Inđônêxia và các nhà nước khác bị cuộc khủng hoảng tấn công và giờ buộc phải dựa vào viện trợ của phương Tây và nhượng bộ các điều kiện cứng rắn. Trong những năm sau đó, các nền kinh tế mới nổi đã có các bước để tránh tình trạng phụ thuộc như vậy vào sự giúp đỡ của nước ngoài. Sự giúp đỡ bên ngoài nhường chỗ cho tự giúp mình.
THE $12 TRILLION-STEP PROGRAM Around 1990, global central-bank reserves totaled approximately $200 billion. By 2009, that number had climbed to about $8 trillion, and sovereign wealth funds accounted for as much as another $4 trillion. In other words, a remarkable $12 trillion was being hoarded for a hypothetical disaster. The emergence of these massive war chests is arguably the most important story of the global economy over the last two decades. And it is almost entirely the making of emerging-market economies, among them, Brazil, Chile, China, Russia, and Singapore, which increased their reserves from four percent of their GDPs in 1997 to 27 percent in 2007. Emerging markets had learned to save up wealth for rainy-day funds, creating for themselves a means of financial adjustment that they could control in times of stress -- unlike the strategy of relying on the IMF or other foreign powers.	Chương trình bước đi 12 nghìn tỷ USD Khoảng năm 1990, dự trữ ngân hàng trung ương toàn cầu đạt xấp xỉ 200 tỷ USD. Đến năm 2009, con số này đã lên đến khoảng 8 nghìn tỷ USD, và các quỹ đầu tư quốc gia chiếm đến 4 nghìn tỷ USD nữa. Nói cách khác, 12 nghìn tỷ USD đáng chú ý đã được tích luỹ cho một thảm hoạ giả thuyết. Sự xuất hiện của những quỹ chiến tranh khổng lồ này được cho là câu chuyện quan trọng nhất của nền kinh tế toàn cầu trong hai thập kỷ qua. Và nó gần như hoàn toàn là việc làm nên các nền kinh tế thị trường mới nổi, trong số đó, Braxin, Chilê, Trung Quốc, Nga và Xinhgapo, những nước đã tăng dự trữ của họ từ 4% GDP năm 1997 lên 27% vào năm 2007. Các thị trường mới nổi đã học được việc dành dụm phòng khi túng thiếu, tạo cho bản thân họ một phương tiện điều chỉnh tài chính mà họ có thể kiểm soát trong những thời điểm căng thẳng – không giống như chiến lược dựa vào IMF hay các cường quốc nước ngoài khác.
Yet this self-insurance did not come cheap. Critics in emerging economies and abroad worried that such plans to save for later rather than spend now would result in unjustified opportunity costs, such as lost investment opportunities, lower consumption and social spending, and low interest rates on U.S. Treasury securities. These concerns magnified as the reserves grew from hundreds of billions of dollars to trillions from the 1990s to the early years of this century.	Tuy nhiên, việc tự bảo hiểm này hoá ra không rẻ tiền. Những người chỉ trích ở các nền kinh tế mới nổi và ngoài nước lo ngại rằng kế hoạch tiết kiệm cho sau này như vậy thay vì chi tiêu hiện nay sẽ dẫn đến những chi phí cơ hội phi lý, như các cơ hội đầu tư bị mất, tiêu thụ và chi tiêu xã hội thấp hơn, và lãi suất thấp đối với trái phiếu kho bạc Mỹ. Những mối quan ngại này đã phóng đại khi dự trữ tăng từ hàng trăm tỷ USD đến hàng nghìn tỷ USD từ những năm 1990 đến những năm đầu của thế kỷ này.
Costly or not, however, the emerging markets' insurance strategy has wildly exceeded expectations. These economies hardly suffered during the recent crisis, as they were able to use their vast reserves to bulwark currencies, prevent capital flight, and pay for fiscal stimulus programs. Chile, under the guidance of then Finance Minister Andrés Velasco, typified this resilience. Criticized during the boom years for setting aside revenues from sales of copper, Velasco was later cheered when he drew on those reserves to stimulate spending and cut taxes, thereby stabilizing the economy. His approval ratings surged from around 30 percent before the crisis to around 70 percent afterward, demonstrating that voters understood and appreciated the insurance strategy as much as economists and policymakers.	Tuy nhiên, tốn kém hay không, chiến lược bảo hiểm của các thị trường mới nổi đã vượt quá mong đợi rất nhiều. Các nền kinh tế này hầu như không phải gánh chịu tổn thất trong cuộc khủng hoảng gần đây, do họ có thể sử dụng những khoản dự trữ lớn của họ để bảo vệ đồng tiền của mình, ngăn chặn việc đào thoát vốn, và trả tiền cho các chương trình kích thích tài chính. Chilê, dưới sự chỉ đạo của Bộ trưởng Tài chính khi đó Andres Velasco, là điển hình của khả năng phục hồi này. Bị chỉ trích trong những năm bùng nổ vì để riêng ra thu nhập từ việc bán đồng, Velasco sau đó đã được hoan nghênh khi ông đã dùng những dự trữ đó để kích thích chi tiêu và cắt giảm thuế, do đó ổn định nền kinh tế. Tỷ lệ ủng hộ ôn đã tăng từ khoảng 30% trước khủng hoảng lên khoảng 70% sau đó, chứng minh rằng các cử tri hiểu và đánh giá cao chiến lược bảo hiểm không thua kém các nhà kinh tế và các nhà hoạch định chính sách.
TOO MUCH OF A GOOD THING? The success of emerging markets in withstanding the brunt of the financial crisis counts as an enormous victory for the reserve-accumulation strategy. But is this strategy good for all countries, and how far should it be taken? If reserves are to continue insulating economies against financial risk, their levels may need to keep pace with GDP growth.	Quá nhiều một điều tốt đẹp? Sự thành công của các thị trường mới nổi trong việc chịu đựng sức nặng của cuộc khủng hoảng tài chính được coi như một chiến thắng to lớn cho chiến lược tích luỹ dự trữ. Nhưng phải chăng chiến lược này là tốt cho tất cả các nước, và nó nên được thực hiện xa đến đâu? Nếu dự trữ tiếp tục cách ly các nền kinh tế khỏi rủi ro tài chính, mức độ của chúng có thể cần bắt kịp với tăng trưởng GDP.
Yet by doing so well during the recent financial crisis, many emerging economies have demonstrated that they have, or are close to having, sufficient levels of reserve funds to guard against potential disruptions. To be sure, these reserves may not permanently protect them, and so governments must remain vigilant. But they have unquestionably made emerging markets much safer than they were ten or 20 years ago, when they had far fewer reserves, especially given the low costs involved in accruing such reserves compared to suffering a financial crisis. Now that they have built safer levels of external wealth, emerging markets may feel less pressure to keep piling up reserves. This may mean that the world economy will soon enter a new and unprecedented phase of rebalancing, as adjustments to the patterns of investment, saving, and capital flows take effect.	Tuy nhiên, bằng cách làm tốt điều đó trong cuộc khủng hoảng tài chính gần đây, nhiều nền kinh tế mới nổi đã chứng minh rằng họ có, hoặc gần có, các mức quỹ dự trữ đầy đủ để bảo vệ chống lại những sự gián đoạn tiềm tàng. Chắc chắn rằng những dự trữ này không thể vĩnh viễn bảo vệ họ, và do đó các chính phủ vẫn phải cảnh giác. Nhưng không nghi ngờ gì chúng khiến các thị trường mới nổi an toàn hơn nhiều so với cách đây 10 hay 20 năm, khi họ có dự trữ ít hơn nhiều, đặc biêt do chi phí thấp liên quan đến việc tích luỹ những dự trữ như vậy so với gánh chịu một cuộc khủng hoảng tài chính. Hiện nay khi mà họ đã xây dựng những mức độ của cải bên ngoài an toàn hơn, các thị trường mới nổi có thể cảm thấy ít áp lực hơn phải tiếp tục tích luỹ dự trữ. Điều này có thể có nghĩa rằng nền kinh tế thế giới sẽ sớm bước vào một giai đoạn tái cân bằng mới và chưa từng có, khi những điều chỉnh đối với các mô hình đầu tư, tiết kiệm, và có dòng vốn có hiệu lực.
As in past eras of structural transformation, the emerging economies are growing faster than the developed ones, powered by their desire to achieve parity with developed countries in technology, industry, and living standards. The emerging countries' share of world output in goods and services is already nearing 50 percent, and since before the onset of the recent economic crisis, the gap between their growth rates and those of developed markets has become wider than ever (between five percent and seven percent per year since 2006). This shift will inexorably raise global investment demand since emerging markets traditionally engage in high levels of investment.	Như trong những thời kỳ chuyển đổi cơ cấu trước đây, các nền kinh tế mới nổi đang phát triển nhanh hơn so với các nền kinh tế phát triển, được trợ lực bởi mong muốn của họ đạt được ngang bằng với các nước phát triển trong công nghệ, công nghiệp, và mức sống. Phần của các nước mới nổi trong sản lượng thế giới và hàng hoá và dịch vụ đã được gần 50%, và kể từ trước khi bắt đầu của cuộc khủng hoảng kinh tế gần đây, khoảng cách giữa tốc độ tăng trưởng của họ và của những thị trường phát triển đã trở nên lớn hơn bao giờ hết (từ 5-7% mỗi năm kể từ năm 2006). Sự thay đổi này sẽ làm tăng nhu cầu đầu tư toàn cầu một cách không lay chuyển được khi các thị trường mới nổi can dự một cách truyền thống vào những mức độ đầu tư cao.
In addition, the supply of global savings will likely decline. Aging demographics in developed countries will likely depress savings, even though governments may flirt with fiscal austerity and households may try to reduce their debt. In the emerging world, the accumulation of reserves will likely taper off, allowing resources to be diverted toward other needs, such as spending on investment, boosting consumption, and building social safety nets. Reserve holdings may not fall in absolute terms, but the pace of hoarding may slow. For capital markets to reach equilibrium given these shifts, global real interest rates will have to rise worldwide; otherwise, investment will exceed the supply of savings. The era of a so-called savings glut will thus end, and the impetus for capital to move downhill from developed countries to emerging ones will strengthen.	Ngoài ra, nguồn cung cấp tiết kiệm toàn cầu có thể sẽ giảm. Nhân khẩu học lão hoá ở các nước phát triển sẽ có khả năng làm giảm tiết kiệm, ngay dù các chính phủ có thể nghĩ đến sự khắc khổ tài chính và các hộ gia đình có thể cố gắng để giảm nợ của họ. Trong thế giới đang nổi lên, tích lũy dự trữ có thể sẽ thu hẹp lại, cho phép các nguồn lực được chuyển hướng sang các nhu cầu khác, như chi phí vào đầu tư, thúc đẩy tiêu dùng, và xây dựng các mạng lưới an toàn xã hội. Nắm giữ dự trữ có thể không giảm một cách tuyệt đối, nhưng tốc độ tích luỹ có thể chậm lại. Để các thị trường vốn đạt được trạng thái cân bằng do những thay đổi này, lãi suất thực tế toàn cầu sẽ phải tăng lên trên toàn thế giới; nếu không, đầu tư sẽ vượt quá nguồn cung cấp tiết kiệm. Kỷ nguyên của cái gọi là dư thừa tiết kiệm do đó sẽ kết thúc, và động lực để vốn di chuyển xuống dốc từ các nước phát triển sang những nước mới nổi sẽ trở nên vững chắc.
Finally, adjustments among emerging countries will require the surpluses of emerging markets to fall or even reverse on net. But as history shows, such shifts from surpluses to deficits are accompanied by stronger currencies in real terms. To run current account surpluses, emerging markets have had weaker currencies for years. As these imbalances correct themselves, emerging economies' currencies will tend to strengthen in real terms one way or another, either as local prices rise or as currencies appreciate relative to developed markets. A new era with less capital flowing uphill and stronger emerging currencies is therefore within the realm of possibility. But when and how can it happen?	Cuối cùng, những điều chỉnh trong các nước mới nổi sẽ đòi hỏi thặng dư của các thị trường mới nổi hoặc thậm chí đảo ngược trong mạng lưới. Nhưng như lịch sử cho thấy, những thay đổi như vậy từ thặng dư sang thâm hụt được đi kèm với các đồng tiền mạnh hơn trong thực tế. Để quản lý thặng dư tài khoản vãng lai, các thị trường mới nổi đã có đồng tiền yếu hơn trong nhiều năm. Khi những mất cân bằng này tự sửa chữa, tiền tệ của các nền kinh tế mới nổi sẽ có xu hướng củng cố trên thực tế theo cách này hay cách khác, hoặc khi giá cả ở địa phương tăng hoặc khi tiền tệ lên giá so với các thị trường phát triển. Một kỷ nguyên mới với ít vốn chảy ngược lên hơn và các đồng tiền đang nổi lên mạnh hơn do đó nằm trong lĩnh vực khả thi. Nhưng khi nào và làm thế nào điều đó có thể xảy ra?
There are signs that this process of correction is already under way. Emerging-market currencies began strengthening against the U.S. dollar around 2004-5, approximately when China loosened its currency's peg to the U.S. dollar, and the trend was only briefly interrupted by the subsequent financial crisis. Now, this trend is continuing and perhaps even accelerating. As they emerge from the financial crisis, emerging countries face a stark policy choice in terms of how to approach real appreciation: raise interests rates and let their currencies appreciate or else continue to fix their currencies and risk importing inflation. Short-term pressures -- reflationary cyclical rebounds; larger-than-average differentials in productivity growth; and idiosyncratic commodity price shocks affecting oil, food, and key imports -- are pushing policymakers from emerging countries to consider allowing their currencies to appreciate.	Có những dấu hiệu cho thấy rằng sửa chữa này đang diễn ra. Tiền tệ trên các thị trường mới nổi bắt đầu tăng lên so với đồng đôla Mỹ khoảng năm 2004-2005, khoảng chừng khi Trung Quốc nới lỏng việc neo đồng tiền của mình vào đồng đôla Mỹ, và xu hướng này chỉ bị gián đoạn một thời gian ngắn bởi cuộc khủng hoảng tài chính xảy ra sau đó. Hiện nay, xu hướng này đang tiếp tục và có thể thậm chí còn tăng tốc. Khi họ nổi lên lựa chọn chính sách rõ rệt về làm thế nào để tiếp cận sự tăng giá trị thực tế: nâng lãi suất và để cho đồng tiền của họ tăng giá trị hoặc nếu không tiếp tục cố định đồng tiền của mình và có nguy cơ phải chịu lạm phát nhập khẩu. Những sức ép ngắn hạn – những phản ứng theo chu kỳ tái lạm phát; những chênh lệch lớn hơn mức trung bình trong tăng trưởng năng suất; và những cú sốc giá cả hàng hoá có đặc tính riêng biệt ảnh hưởng đến dầu mỏ, thực phẩm, và các mặt hàng nhập khẩu chủ chốt – đang thúc đẩy các nhà hoạch định chính sách từ các nước đang phát triển xem xét cho phép đồng tiền của họ tăng giá trị.
Yet this transition to global rebalancing cannot be taken for granted, and a supportive policy environment in both the developed and the emerging worlds will greatly influence its course. In particular, the shift toward currency appreciation will prove easier if it is led by China. Although China, a key potential leader in this process, is gradually allowing the yuan to appreciate, Chinese Vice Premier Wang Qishan admitted in May that the "biggest challenge" for Beijing was to reach internal consensus on rebalancing China's economy, a process that will slow appreciation. In those countries where appreciation has advanced, such as Brazil, the discomfort felt at having moved first as other countries retain the trade advantage of a weak currency has stoked anxieties about currency wars.	Tuy nhiên, không thể coi sự chuyển đổi sang tái cân bằng toàn cầu này là hiển nhiên, và một môi trường chính sách mang tính hỗ trợ ở cả thế giới phát triển lẫn đang nổi lên sẽ ảnh hưởng rất lớn đến tiến trình của nó. Đặc biệt, sự thay đổi hướng tới tăng giá trị tiền tệ sẽ tỏ ra dễ dàng hơn nếu nó được dẫn dắt bởi Trung Quốc. Mặc dù Trung Quốc, một nhà lãnh đạo tiềm năng chủ chốt trong quá trình này, đang dần dần cho phép đồng nhân dân tệ tăng giá, Phó Thủ tướng Trung Quốc Vương Kỳ Sơn đã thừa nhận hồi tháng Năm rằng “thách thức lớn nhất” đối với Bắc Kinh là đạt được sự đồng thuận trong nội bộ về việc tái cân bằng nền kinh tế Trung Quốc, một quá trình sẽ làm chậm lại việc tăng giá trị tiền tệ. Ở những quốc gia, nơi mà sự tăng giá trị tiền tệ đã có tiến bộ, như Braxin, tâm lý băn khoăn khó chịu được cảm nhận đối với việc hành động trước khi các nước khác vẫn giữ lợi thế thương mại của một đồng tiền yếu đã làm dấy lên những mối lo ngại về các cuộc chiến tranh tiền tệ.
Even if it appears to be doing so too cautiously and too reluctantly for some of its critics, however, China seems to be moving toward aiding a global rebalancing. Its new five-year plan, which it announced earlier this year, calls for the country to bolster welfare programs, develop domestic demand in order to drive growth, and raise internal consumption and investment. Perhaps the strongest sign of change came from the governor of the People's Bank of China, Zhou Xiaochuan, who announced in April that China's reserves "exceed [the country's] reasonable requirements." That same month, Chinese Premier Wen Jiabao declared that he would "strengthen the flexibility" of the yuan's exchange rate to control inflation. Should Beijing pursue this path, other, smaller emerging-market nations might more easily follow the same route: they could allow their currencies to strengthen without the fear of damaging their competitiveness with China since China has already made the first move in the rebalancing game.	Tuy nhiên, đối với một số người chỉ trích, ngay dù nước này có vẻ làm như vậy quá thận trọng và quá miễn cưỡng, Trung Quốc dường như đang hướng tới trợ giúp một sự tái cân bằng toàn cầu. Kế hoạch 5 năm mới của nước này, mà Trung Quốc công bố hồi năm nay, kêu gọi đất nước thúc đẩy các chương trình phúc lợi, phát triển nhu cầu trong nước để thúc đẩy tăng trưởng và nâng cao đầu tư và tiêu dùng trong nước. Có lẽ dấu hiệu mạnh mẽ nhất của sự thay đổi đến từ Thống đốc Ngân hàng nhân dân Trung Quốc, Chu Tiểu Xuyên, người đã công bố trong tháng Tư rằng dự trữ của Trung Quốc “vượt quá những đòi hỏi hợp lý [của đất nước]”. Cùng tháng đó, Thủ tướng Trung Quốc Ôn Gia Bảo tuyên bố rằng ông sẽ “tăng cường sự linh hoạt” của tỷ giá hối đoái đồng nhân dân tệ để kiểm soát lạm phát. Nếu Bắc Kinh theo đuổi con đường này, nước khác, các quốc gia có thị trường mới nổi nhỏ hơn có thể dễ dàng hơn đi theo con đường tương tự: năng lực cạnh tranh của họ với Trung Quốc do Trung Quốc đã thực hiện bước đi đầu tiên trò chơi tái cân bằng.
THE IMBALANCE DISTRACTION Beyond the Great Recession and the recovery, long-term trends support the idea that a rebalancing is under way. A broad range of economic figures suggest that emerging markets are catching up to developed markets. As the Great Recession fades, this trend is likely to continue. The emerging-market history of low growth and high volatility is fading, while developed markets are experiencing more instability and financial impairments. Emerging markets have decreased their debt-to-GDP ratios, even as developed markets, including the United States and some in Europe, are letting theirs rise. In a sign of convergence between emerging and developed markets, health and schooling levels in emerging-market countries are now comparable to those seen in developed markets around 1975, with the gap continuing to narrow. And average levels of political and economic freedom in emerging markets have also dramatically improved in the last two decades. Although emerging markets have not yet achieved parity with developed markets -- income inequality has deepened in emerging markets even more rapidly than in developed ones in recent years, and emerging markets must still improve their political and economic freedoms -- they now appear more stable and better positioned to enjoy sustained growth than they did a generation ago.	Sự bối rối mất cân bằng Vượt ra ngoài cuộc Đại suy thoái và việc phục hồi, các xu hướng dài hạn ủng hộ ý tưởng một sự tái cân bằng đang được tiến hành. Một loạt rộng rãi các số liệu kinh tế cho thấy rằng các thị trường mới nổi đang đuổi kịp các thị trường phát triển. Khi cuộc Đại suy thoái mờ dần, xu hướng này có khả năng tiếp tục. Lịch sử tăng trưởng thấp và bất ổn cao của thị trường mới nổi đang mờ dần, trong khi các thị trường phát triển đang trải qua nhiều bất ổn và suy yếu tài chính. Các thị trường mới nổi đã giảm tỷ lệ nợ so với GDP của họ, ngay cả khi các thị trường phát triển, kể cả Mỹ và một số thị trường ở châu Âu, đang để cho tỷ lệ của họ tăng. Trong một dấu hiệu của sự hội tụ giữa các thị trường đang nổi lên và phát triển, y tế và các cấp học ở các nước thị trường mới nổi hiện nay có thể so sánh được với những gì được thấy ở các thị trường phát triển khoảng năm 1975, với khoảng cách tiếp tục thu hẹp. Và những mức độ trung bình của tự do chính trị và kinh tế tại các thị trường mới nổi cũng đã được cải thiện đáng kể trong hai thập kỷ qua. Mặc dù các thị trường mới nổi chưa đạt được sự ngang bằng với các thị trường phát triển – sự không ngang bằng về thu nhập đã trở nên sâu sắc ở các thị trường mới nổi thậm chí còn nhanh hơn ở những thị trường phát triển trong những năm gần đây, và các thị trường mới nổi vẫn phải cải thiện tự do chính trị và kinh tế của họ – họ hiện nay dường như ổn định hơn và có vị trí tốt hơn để có được tăng trưởng bền vững hơn so với họ có một thế hệ trước đây.
If policymakers can reinforce these trends, enhancing the emerging world's growth prospects, they will round out the decade or two of adjustments set in motion by the once-in-history opening of emerging markets to economic and financial globalization. The imbalances of the recent era of globalization represented a specific response to a peculiar set of historical circumstances, as emerging markets learned to navigate a fragile financial landscape. These imbalances have begun and will continue to even out through patience and gradual shifts in market mechanisms and policy.	Nếu các nhà hoạch định chính sách có thể củng cố những xu hướng này, tăng cường triển vọng tăng trưởng của thế giới mới nổi, họ sẽ có thêm một hoặc hai thập kỷ điều chỉnh khởi đầu với việc mở cửa một lần trong lịch sử của các thị trường mới nổi cho toàn cầu hoá kinh tế và tài chính. Những mất cân bằng của kỷ nguyên toàn cầu hoá gần đây là một phản ứng cụ thể đối với một tập hợp đặc thù các hoàn cảnh lịch sử, khi các thị trường mới nổi học cách định hướng một khung cảnh tài chính mong manh. Những mất cân bằng này đã bắt đầu và sẽ tiếp tục ổn định thông qua sự kiên nhẫn và những thay đổi dần dần trong các cơ chế và chính sách thị trường.
Even as the threat of global imbalances fades, the next phase of globalization will present new risks and opportunities that policymakers will need to confront. Developed markets could remain lethargic or suffer further slumps, increasing the risk of a global downturn. Financial stabilization policies may not be implemented effectively and evenly enough to avert the risk of another global financial crisis. Net capital flows could reverse and drain investment away from developed countries, potentially triggering protectionism. Inequality trends could persist or even widen. As the Doha Round limps along, the open trading environment built over the last 65 years could face rising pressure. Political and economic reforms across the world may stall, halting or reversing recent progress.	Ngay cả khi mối đe doạ mất cân bằng toàn cầu phai nhạt dần, giai đoạn tiếp theo của toàn cầu hoá sẽ biểu thị những rủi ro và cơ hội mới mà các nhà hoạch định chính sách sẽ cần phải đương đầu. Các thị trường phát triển có thể vẫn còn lờ phờ hoặc đình trệ hơn nữa, làm tăng nguy cơ về một sự suy thoái toàn cầu. Các chính sách ổn định tài chính có thể không được thực hiện đầy đủ hiệu quả và đồng điệu để ngăn chặn nguy cơ một cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu khác. Các dòng vốn thực có thể đảo ngược và làm cho đầu tư rút dần khỏi các nước phát triển, có khả năng gây ra chủ nghĩa bảo hộ. Khi vòng đàm phán Doha tiến ì ạch, môi trường kinh doanh mở được xây dựng trong vòng 65 năm qua có thể phải đối mặt với áp lực gia tăng. Những cải cách chính trị và kinh tế trên toàn thế giới có thể ngừng lại, ngăn chặn hoặc đảo ngược tiến độ gần đây.
By devoting time, energy, and political capital to correcting today's perceived imbalance problem rather than tackling the challenges on the horizon, world leaders risk fighting the last war. It may be not just the global economy that needs some rebalancing but also policymaking itself.	Bằng cách dành thời gian, năng lượng, và vốn chính trị để sửa chữa vấn đề mất cân bằng được nhận thức hiện nay thay vì giải quyết những thách thức sắp xảy ra, các nhà lãnh đạo trên thế giới có nguy cơ phải tiến hành cuộc chiến cuối cùng. Có thể không chỉ là nền kinh tế toàn cầu cần sự tái cân bằng nào đó mà cả bản thân việc hoạch định chính sách cũng cần như vậy.
Alan M. Taylor is a Senior Adviser at Morgan Stanley and is joining the economics faculty at the University of Virginia as Souder Family Professor of Arts and Sciences	Alan M. Taylor là một Cố vấn cao cấp tại Morgan Stanley và đang tham gia làm giảng viên kinh tế tại Đại học Virginia, làn Giáo sư Họ Souder về Nghệ thuật và Khoa học
http://www.ihavenet.com/World-Financial-Rebalancing-Act-Stop-Worrying-About-Global-Flow-of-Capital-Foreign-Affairs.html